KI ist keine Blase. Aber Ihr Portfolio vielleicht schon.
Die künstliche Intelligenz ist eine grosse technologische Revolution, und die hohen Bewertungen der amerikanischen Unternehmen, die sie vorantreiben, spiegeln die Hoffnungen wider, die auf ihr ruhen. Mit einem Vierteljahrhundert Abstand weist die Internet-Revolution wichtige Parallelen auf. Jene Revolution hat sich materialisiert — und dennoch eine Finanzblase genährt, die schliesslich platzte. Zwischen Hoffnung und Realisierung zählt das Timing.
Was die Internet-Zahlen uns sagen
Zwischen 1996 und 2000 investierten Telekomanbieter und Ausrüster (Cisco, Lucent, Nortel) zusammen mehr als 500 Milliarden Dollar in die Infrastruktur der New Economy. Die jährlichen Investitionen erreichten im Jahr 2000 mit rund 213 Milliarden Dollar ihren Höhepunkt — etwas über 1% des US-BIP, ein historischer Wert. Das Gewicht des Technologiesektors im S&P 500 stieg von unter 10% im Jahr 1995 auf 33% im März 2000.
Die Überzeugung, dass sich eine technologische Revolution grossen Ausmasses materialisierte, schlug sich in hohen Marktkapitalisierungen nieder. Letztlich beschleunigte sich die US-Produktivität von 2,1% pro Jahr in den 1990er-Jahren auf 2,8% in der Periode nach dem Dotcom-Crash und vor der grossen Finanzkrise, wie die Grafik unten zeigt. Das ist die klarste makroökonomische Bestätigung, dass eine technologische Revolution tatsächlich stattgefunden hat.
Die Spannung liegt jedoch im Timing. Der Nasdaq erreichte seinen Höchststand im ersten Quartal 2000, die Produktivität erst 2004. In diesen vier Jahren verlor der Technologieindex fast 80% seines Werts, und ein Grossteil der während des Booms verlegten Glasfaser blieb ungenutzt — die berühmte «Dark Fibre».
Mit anderen Worten: Die Märkte haben die Revolution überantizipiert, die Technologie hat geliefert, und die Realwirtschaft hat profitiert — bis heute, denn sie ist es, die allen die Nutzung der KI ermöglicht. Und doch: Die visionären Investoren, die den Index hielten, haben trotzdem verloren. Die These war richtig, aber das Timing hat die Portfolios ruiniert.
Die Parallelen zu 2026
Der aktuelle Investitionsaufwand ist von vergleichbarer Grössenordnung. Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta und Oracle planen für 2026 zwischen 660 und 725 Milliarden Dollar an Investitionen (knapp 1% des BIP), nachdem sie kollektiv von 160 Milliarden im Jahr 2023 auf über 410 Milliarden im Jahr 2025 gestiegen sind — rund drei Viertel davon für KI-Infrastruktur. Wie die Grafik unten zeigt, ist der Anteil der IT-Investitionen an den gesamten S&P-500-Investitionen heute noch konzentrierter als in den frühen 2000er-Jahren.
Der Technologiesektor macht heute ein Drittel des S&P 500 aus, und die Magnificent Seven allein stehen für fast 35% des amerikanischen Index und ein Viertel des MSCI World. In Bezug auf Kapitalkonzentration und Investitionsintensität ist die Parallele zu 2000 direkt.
Hinzu kommt dieselbe zeitliche Asymmetrie. Zwischen 2019 und 2026 wuchs die US-Produktivität im Schnitt um 2,1% pro Jahr — wie schon in den 1990er-Jahren. Laut dem Bureau of Labor Statistics verlangsamt sich die totale Faktorproduktivität seit drei Jahren in Folge: 2023: +1,7%, 2024: +1,6%, 2025: +0,8%.
Solange diese Lücke ungelöst bleibt, wartet die KI-These auf ihre makroökonomische Bestätigung, und die Spannung zwischen Aktienbewertungen und Realität baut sich weiter auf.
Unterschiede, die zählen
Mehrere Elemente unterscheiden 2026 tatsächlich von 2000, und sie sind nicht trivial. Die Magnificent Seven weisen durchschnittliche Nettomargen von rund 28% auf, gegenüber 16% bei den Tech-Leadern von 2000 — von denen ein erheblicher Teil Verluste schrieb. Das Forward-KGV der Gruppe liegt bei rund 24x, gegenüber 52x auf dem Höhepunkt von 2000; Nvidia handelt bei rund 40x, wo Cisco 200x erreichte. Die Hyperscaler finanzieren ihre Investitionen überwiegend aus dem operativen Free Cashflow. Zwar ist auch heute zirkuläre Finanzierung zu beobachten, doch der Telekom-Boom der späten 1990er stützte sich weit stärker auf Vendor Financing — Lucent, Cisco und Nortel finanzierten faktisch ihre eigenen Kunden, ein industrielles Schneeballsystem, das kollabierte, sobald die Investitionsflüsse nachliessen. Und wo die Glasfaser von 2000 weitgehend ungenutzt blieb, übersteigt die Nachfrage nach KI-Rechenkapazität heute das Angebot: Microsoft hat öffentlich einen Azure-Auftragsbestand von 80 Milliarden Dollar eingeräumt, den es mangels Elektrizität nicht erfüllen kann.
Der Kontrast ist real. Doch diese günstigeren Fundamentaldaten schützen Investoren nicht vor dem Timing-Risiko. Das in den aktuellen Bewertungen eingebettete Risiko ist nicht, dass die KI eine Fata Morgana wäre — sondern dass ihre Produktivitätsgewinne, wie jene des Internets, Zeit brauchen könnten, um sich in den makroökonomischen Daten zu materialisieren, während die Märkte die Bestätigung auf viel kürzere Sicht verlangen. Eine Kompression der Multiples kann eintreten, selbst wenn die Gewinne weiter wachsen. Genau das geschah zwischen 2000 und 2004.
Die stille Falle passiver Portfolios
Für Investoren ist dieses Risiko weitgehend implizit und unterschätzt. Nehmen Sie den MSCI World als globales passives Aktienportfolio. Er besteht zu rund 70% aus US-Aktien, davon rund 25% in den Magnificent Seven — das heisst, 17 bis 18% des Gesamtportfolios sind in nur sieben Unternehmen konzentriert. Die scheinbare geografische Diversifikation des MSCI World ist weitgehend eine Illusion; seine Sektordiversifikation erst recht.
Ja zur KI, aber intelligent
Erstens: Messen Sie die Exposure gegenüber den Magnificent Seven explizit, Position für Position, auch innerhalb von Indexmandaten — die Zahl übersteigt häufig, was Investoren annehmen. Zweitens: Ziehen Sie sektorgleichgewichtete oder sektordiversifizierte Varianten der grossen Indizes in Betracht — mechanische Instrumente, um die Konzentration zu begrenzen, ohne das Thema aufzugeben. Drittens: Integrieren Sie Puffer, deren Performance nicht vom Timing der KI-Produktivitätsgewinne abhängt: defensive europäische und schweizerische Qualitätsaktien, kotierte Infrastruktur, Gold und Schweizer-Franken-Exposure — dessen Rolle als Stossdämpfer bei Stress in Risikoanlagen solide bleibt.
Das Internet-Präzedenz sagt nicht, dass die KI scheitern wird — ganz im Gegenteil. Es sagt, dass jene Investoren von dieser Revolution profitierten, die die Weisheit hatten, ihre Allokation zu überdenken, solange die Dinge noch gut liefen.
Dieser Artikel ist eine Übersetzung einer ursprünglich auf Französisch erschienenen Kolumne auf Allnews.ch. English version. Lesen Sie weiter: KI, ein Virus auf der Suche nach einem Stoffwechsel.
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